这两天比较多关于复星控股金徽的文章，行业普遍认为复星代替亚特进入金徽酒业后，是复星布局酒业的一个重要战略，对于金徽酒业将带来巨大的变化，有助于金徽酒的发展。虽然复星入主金徽后，确实可以给金徽带来很多变化，但是我觉得本质上不会有什么改观，或者这只是一次资本游戏的媾合，根本不值得拿来讲大道理。因为大家都划得来，所以就有了这场买卖。但是行业把它升级为一次重要的并购来分析，有点一厢情愿地把资本这个老嫖客当成金龟婿看了。

从市场反应来看，大家对于复星控股金徽还是充满热情的。连续停牌两日后，金徽酒宣布控股股东将易主复兴系的豫园股份(8.270, 0.22, 2.73%) 。在昨日小涨4.7%之后，今日金徽酒才迎来涨停。截止发稿，金徽酒报15元/股。

首先我们来系统了解一下金徽：

18亿并购金徽值得吗？

1、金徽的历史：金徽酒历史悠久，据地方志记载和出土文物考证，早在西汉时期，这里就开始酿酒。南宋绍兴4年（公元1134年），名将吴玠在仙人关抗金大捷后，众将士用金兵头盔盛徽酒畅饮，从此“金徽酒”名声远扬。1951年，康庆坊、永盛源等多个金徽酒老作坊联合，成立了金徽酒业公司。

2、金徽的现状：经过多年发展，金徽酒业已成为以白酒生产经营为主，多元发展，具有厚重文化的企业集团，下属6个子公司，有员工2500人。金徽生态酿酒工业园区占地及规划面积两千亩，拥有国内一流的现代化白酒生产设施、质量检测中心和国内同行业先进的专业技术团队。有国家级白酒评委3名、省级白酒评委11名，中级以上专业人员300多人，管理人员中有30名获得EMBA证书。是国家质量管理体系和食品安全管理体系认证企业。主导产品有“金徽”、“陇南春”两大品牌，“金徽”、“世纪金徽”、“陇南春”三大系列38个品种，均系浓香型白酒，年产能力万余吨。金徽酒先后被评为“全国质量优秀产品”、“全国白酒最具竞争力品牌”“消费者满意产品”。在2010上海世博会上被联合国开发计划署授予“世界特供”产品称号。企业获 “中国酒文化百强企业”、“全国五一劳动奖状”等殊荣。

3、金徽的规模：在营收规模上，位于甘肃的金徽酒与其上一位的新疆伊力特(14.600, 0.08, 0.55%) 还有近7亿元的营收差距。从公司上市后近几年的业绩情况来看，2016至2019年分别实现营收12.77亿元、13.33亿元、14.62亿元、16.34亿元；归母净利润分别为2.22亿元、2.49亿元、2.51亿元、2.7亿元，尽管规模和增速在白酒行业都不算亮眼，但业绩还算稳中有升。

4、金徽的业绩：截止2019年年底，金徽酒的资产负债率为20.04%，也低于白酒上市公司30%负债率的平均值。2019年，金徽酒现金流和预收账款增长迅速，同比增长达330.26%和80.58%。财报显示，2019年金徽酒在甘肃东南部、兰州及周边地区、甘肃中部、甘肃西部分别实现营收6.03亿元、4.82亿元、2亿元和1.25亿元。甘肃省总计实现营收14.1亿元，占比总营收的86.29%。而2016年至2018年，金徽酒甘肃省内营收占比都在92%左右。

其次我们来看看复星涉足酒业：

复星控股金徽，进入白酒产业是认真的吗？

公开资料显示，复星集团经营业务包括综合金融和产业运营两大板块，复星系直接和间接控股的公司已超过了100家，投资范围涉及生物制药、房地产、信息产业、商贸流通、金融、钢铁、证券、银行、汽车等多个领域。

金徽酒5月27日晚间发布公告，控股股东甘肃亚特投资集团有限公司（以下简称“亚特资本”）与豫园股份签署《股份转让协议》，拟以12.07元/股的价格协议转让其持有的公司股份约1.5218亿股，约占公司总股本的30%，交易总价款约为18.37亿元。转让完成后，公司控股股东变更为豫园股份，实际控制人变更为郭广昌。

入主金徽酒是复星系首次进驻白酒行业，但早在此前复星在酒业的投资就已经蠢蠢欲动。

2017年12月20日，复星国际与朝日集团签署协议，以每股27.22港元收购朝日集团持有的青岛啤酒(63.290, 1.39, 2.25%) 2.43亿股H股。总价约66.17亿港元(约人民币55.63亿元)。该收购完成后，复星国际持有青岛啤酒17.99%股权，成为青岛啤酒第二大股东。截止2020年3月31日，复星持有青岛啤酒 H 股股份2.15亿股。以青岛啤酒5月28日收盘52港元/股计算，复星目前所持股份价值111.8亿港元（约人民币102.31亿元），投资两年半收益实现翻倍。

2014年，牛栏山酒厂母公司顺鑫农业(54.800, -0.10, -0.18%) 定增发股，复星旗下投资机构曾参与，但最终因出价低于最终的发行价13.20元/股，未能认购成功。

据知情人士透露，2015年舍得集团混改时，复星也曾是其中的有力竞争者，但在最终较量中还是被天洋控股竞得了舍得集团的控制权。

复星还曾接触过非上市白酒企业。2019年11月，复星集团与江苏省宿迁市政府签署了战略合作框架协议。同期，复星集团多次前往江苏乾隆江南酒业进行考察。江苏乾隆江南酒业前身是洋河酒厂洋北分厂。

可以说，复星把自己的第一次献给了金徽，对于这家最年轻的白酒上市公司来说，应该是一个不错的归宿，对于第一次进入白酒产业的复星，似乎也是一个不错的选择。最少看起来双方都是一次物超所值的并购，因为金徽的入阁，能否激发复星进入白酒产业的雄心壮志，我们还不得而知。

但是，未来真的会如此美好吗？

最后我们来说说复星并购金徽：

小国公主嫁给了老国王，大家能如愿以偿吗？

作为白酒产业最年轻的上市公司，金徽目前的市场表现和品牌现状，虽然表现不错也前景不错，但是毕竟金徽目前的品牌底蕴和市场规模还无法与白酒行业其他品牌相提并论，不管是市场规模还是市值规模，充其量只是一个身居边塞的小国公主。而复星集团，却是一个掌控着几千个亿的庞大帝国的资本大王，复星系的母公司是创建于1992年的上海复星高科技（集团）有限公司，是目前拥有上市公司数量最多的民营企业，也是目前中国最大的民营控股企业集团之一。2007年7月16日，复星母公司复星国际(00656.HK)在香港联交所主板上市。2014年复星国际总资产为3248.328亿元，较2013年增长77.4%。

从这一点来说，复星控股金徽，对于金徽来说是一个不错的归宿。对于复星来说，也是一个不错的尝试，最少帮助复星圆了进入白酒产业的梦，因此双方都是双赢的结局。

但是，我不太看好复星控股金徽的前景和未来。为什么这么说呢？

1、金徽要蜕变成全国品牌非常难，比登天还难：金徽酒虽然这些年非常成功，而且一直逆势增长。但是其市场规模和品牌影响力，很难从甘肃走向全国。尤其是甘肃作为中国最狭长的省份，白酒消费规模远不如其他省份，加之内有皇台、七粮液、汉武御酒等强势区域品牌，外有新疆王伊力特、西凤、汾酒等周边品牌虎视眈眈，以当前金徽的影响力，要想守住甘肃已经很难，进入全国其他市场的品牌影响力根本不具备。

2、金徽的股价及市场规模，充其量是第二个伊力特：目前金徽虽然销售规模有16个亿，但是和伊力特还差7个亿规模。作为西北王，伊力特这些年不仅深根新疆，而且在全国也有市场布局和一定影响力。可以说，金徽要想超越伊力特，还有很长的路要走。即便金徽做到了极致，加上复星的影响力和赋能，最后成为了西北王，其市场规模也就是30亿规模，再大已经没有可能了。

3、金徽目前的产品主要集中在中高端市场上，品牌覆盖不足：目前金徽虽然在甘肃省是绝对的省级品牌，但是因为甘肃省人口比较少及白酒消费规模不多，所以金徽不能像其他省级品牌一样的规模。而且，这些年金徽的复兴主要聚焦在中高端产品上，对于当前流行的高线光瓶酒及普通大众酒的开发，金徽还没有一个超级产品能够承担市场重任，如果没有大众化产品线的补充，以当前的品牌覆盖能力是很危险的。

4、金徽没有品类优势，不是风口期的产品：当前市场全国化能力较强的品类是酱酒和二锅头，金徽作为西北浓香型白酒，进入全国的品类优势并不突出，而且全国化过程中势必受到川酒浓香和徽酒浓香的市场夹击，因此品类很难爆红。未来在酱酒的全国化浪潮下和二锅头的全国化普及下，金徽的品类成长空间非常小，未来甘肃省内的市场发展金徽还需要很长时间夯实；

5、复星控股金徽，一个美好的尝试或开始：此时复星控股金徽，是复星低价抄底白酒产业的一个美好尝试或开始，除了完成了一次资本的盛宴，复星并不能给金徽带来什么市场变化。或者说复星的资源可以给金徽走出去带来一些团购，但是本质上复星很难帮助金徽完成全国化市场的蜕变，如果没有市场变化，金徽下一轮股价再好，也抵不住市场的煎熬。因此金徽要像依托复星快速裂变，其实还需要做好顶层设计，打破限制金徽增长的天花板，给金徽一个可以想象的未来。

复星如果有布局白酒产业的雄心壮志，从金徽这个年轻而又干净的白酒上市小盘开始锻炼，复星系或许还有一个庞大白酒布局战略。未来，通过对金徽的控股和布局锻炼和成功，复星系将真正实现对白酒产业的全面布局。打造一个庞大的白酒产业帝国，或许才是复星集团真正的梦想所在。让我们一起试着期待，也祝福复星并购金徽成功。

主编/仲文 校对/可怡 整理/not