泸州老窖第三轮股权激励:细则三大方向,实现难度不小

作者:懂酒谛 时间:2022-08-27 阅读:448

文/懂酒哥


2021年,泸州老窖股价大幅回撤,相比回购和增持的护盘举措,泸州老窖开启第三轮股权激励计划。上一轮股权激励政策于2013年结束,当时公司董事长为谢明。泸州老窖在2013年、2014年业绩经历滑铁卢,两年净利润分别下滑21.69%和74.41%,用了6年时间泸州老窖净利润才恢复元气。谢明于2015年离任泸州老窖,结束了十年以上任职期,现任董事长为刘淼。


刘淼毕业于美国莱特州立大学工商管理硕士,酿酒大师,高级营销师。曾任公司策划部部长,销售公司总经理,公司总经理助理,公司副总经理。履历看出,这位董事长兼党委书记之前有过营销和策划经历。


与董事长的工作经历有关,相比前两次,这次泸州老窖的股权激励目标有了更明确的要求:一是净资产收益率和净利润增速均设置两个最低值,即数值上的低值和同行业公司排名占据前25%;二是控制成本费用线,不高过营收比重的65%。


表:泸州老窖三轮股权激励业绩要求


泸州老窖第三轮股权激励:细则三大方向,实现难度不小


来源:巨潮资讯、懂酒谛


泸州老窖净利润在2013、2014年连续下滑之后,2015年至今保持强劲的业绩增速,多数年份增速稳固在30%以上。2021年前9月实现净利润62.76亿元,同比增长30.32%,比2020年全年的60.06亿元都要高。公司净利润高增长背后,与公司在高端白酒市场占有率提升,产品结构优化后毛利率改善等因素有关。


对于第三轮股权激励计划,懂酒哥查阅了公司、行业等相关数据,得出结论——实现目标没那么简单,这是富有挑战性的一次股权激励。尤其是在高端白酒市场上,泸州老窖与五粮液的商战不可避免,公司毛利率边际提高的空间也在缩小。


而当前白酒行业的消费税征收传闻,全国人口增速再度放缓,净利润基数加大叠加行业估值水位较高……泸州老窖还可否保持22%的净资产收益率水平,这或许要打个问号。


提价带动毛利率上涨但边际放缓,价格带硬扛五粮液?


泸州老窖是白酒上市公司中近些年来,毛利率提升最快的一家企业。2014年毛利率为47.61%,到2021年三季度跃升至86.3%。去年毛利率完成对水井坊的赶超,成为贵州茅台(91.19%)以外,毛利率最高的酒企。


图:泸州老窖历年毛利率水平


泸州老窖第三轮股权激励:细则三大方向,实现难度不小


来源:Choice、懂酒谛


而2014年之时,泸州老窖在19家白酒企业中排名第18位,仅高过顺鑫农业的33.67%。顺鑫农业主打平民化的低端白酒,由于其不太具备金融、收藏属性,决定了其不像茅台、五粮液带有更多的品牌价值。


而低谷时期的泸州老窖,拳头产品国窖1573的出厂价由之前上涨过快的999元下跌至560元,降幅达到43.94%,这也不难理解公司毛利率水平2012、2013年分别为65.65%、56.98%,两年时间毛利率下滑将近20%。


2010年至2013年,国窖1573的出厂价格高过普通五粮液价格,致使压力转移到泸州老窖经销商。经销商面临库存周转率降低等现状,进而传导至进货数量减少。在一连串负面反应之下,泸州老窖2014年净利润大幅下挫超过七成。过快的产品提速,价格带超过行业第二五粮液,这是泸州老窖上一次净利润、股价大幅下挫的一大原因。


自此之后,泸州老窖对国窖1573的提价保持警惕,不是之前快速上调价位,而是试探市场对提价的反应程度,先从某些片区提价,若无太多负面影响后,则进一步全方位提价。数据显示,2020年底国窖1573的出厂价为980元,2021年后升至1050元,提升幅度相比之前的两位数已有所放缓。


虽然说采用小幅提价的方式,一定程度避免大幅提价带来的不适反应。但西南证券研报指出,按照销量口径统计,根据2020年高端白酒竞争格局来看,贵州茅台占据45%的份额,五粮液为36%,泸州老窖的拳头产品国窖1573以14%的份额排列市场第三。可以看出,泸州老窖在高端白酒市场地位还不如五粮液稳固,而当其价格接近及超过普通五粮液系列酒品,对公司来说不是有利的举动。


泸州老窖第三轮股权激励:细则三大方向,实现难度不小


资料显示,泸州老窖在去年9月下调价格后,国窖1573出厂价格为1010元,而52度普通五粮液的出厂价为969元。目前,京东平台上国窖1573厂家指导价1499元,五粮液零售价1379元。从出厂价和零售价来看,国窖略微高过普五。


价格上和五粮液比肩,可面对在高端白酒市场上,与五粮液相差22%的份额,泸州老窖价格抢先一步是在与老二硬扛,抢夺高端浓香型白酒市场。


最后再来看泸州老窖的毛利率水平。在翻看了公司年报和中报的经营项目构成后,其成为毛利率提升业内黑马找到了答案:不断萎缩甚至消灭低端酒品份额。在2018年,低端白酒占营收比重为21.83%,到2021年中报时只为10.62%。2018年时高档白酒营收占比为49.6%,到2020年中报提升至62.73%。


表:泸州老窖营收构成


泸州老窖第三轮股权激励:细则三大方向,实现难度不小


来源:Choice、懂酒谛


加大布局高端白酒,给公司带来更高质量的营业收入。提高产品价格,也提高了毛利率,而中低端白酒的销量和营收占比不断萎缩。若公司尝到甜头后,还可继续通过加码高端白酒产量和提价来实现双赢。


但提价会有负面影响,2012、2013年提价过快过猛已有失败案例。现如今国窖1573的价格略微高过普通52度五粮液。此外,飞天53度茅台969元的出厂价和1499元的指导价并未提高,这意味着国窖当前价格继续上涨的空间或已乏力,毛利率的边际变化也将放缓。而倘若泸州老窖一直加码提价,可能会陷入”Catch-22(第二十二条军规)”的死循环中。


白酒进入存量市场,消费税利空传闻将至?


对于白酒行业,爱好者会赞叹其永续经营特性,而一部分投资者认为白酒是夕阳行业。从白酒年度产量及增速来看,确实显现出衰退特点,2016年后白酒从增量市场进入存量市场。


白酒年度产量的历史峰值锁定在2016年的1358.4万千升后,之后连续四年下滑,2018年下滑幅度更是达到27.28%。2020年白酒产量为740.7万千升,已下跌至2009年产量水平。


去年前10月白酒实现产量558.2万千升,同比增长5.5%。目前尚未公布11和12月白酒产量数据,但很大可能2021年白酒产量较2020年有所加大,可即便如此产量达到2010年890.83万千升的水平仍不太现实。


图:白酒年度产量及增速


泸州老窖第三轮股权激励:细则三大方向,实现难度不小


来源:Choice、懂酒谛


从泸州老窖的年度产销量数据看,2012年以来销售量和生产量下滑比较明显,2013年销量达到21.8万吨的峰值,到2020年只为12.1万吨。2013年以来,公司的产量不断下滑,2020年为11.1万吨,相比43.94%。


图:泸州老窖历年产销数据


泸州老窖第三轮股权激励:细则三大方向,实现难度不小


来源:Choice、懂酒谛


可以看出,泸州老窖的产销比例接近1比1,但产量和白酒行业大环境一样,呈现下滑态势。而未来白酒年度产量低于1000万千升,增长动能匮乏。高端白酒提价的边际效应递减,势必影响到公司的营收和净利润。


相比前两轮泸州老窖的激励政策,当前除了面临产量下滑外,还需考虑高端白酒消费税因素。复盘公司第一二轮股权激励计划期,2006年至2008年和2011年是行业的政策甜蜜期,这段时期白酒消费税调整的突出的字眼是下调,对应政策为减税,是对行业构成利好。


其中,2006年国家取消粮食类白酒与薯类白酒的差别税率,从价统一调整为20%,从量每公斤按照1 元计算缴纳。从白酒年度产量数据可看出,白酒税率从25%下调至20%,带来了产量的提升。2006年至2012年,白酒产量增速稳固在12%以上,2010年产量增速更是达到26.01%,2007年和2009年也在24%以上,可看出白酒减税带来的促进行业规模发展。


第二轮股权激励期间,白酒行业轮到了政策性拐点,塑化剂事件、三公消费、白酒产量从高增长期进入缓慢增长期等对行业造成负面影响。而目前泸州老窖第三轮股权激励期间,不可忽视消费税对茅五泸等高端白酒的影响。


随着近年消费升级,白酒高端化趋势越发明显,2021年前三季度白酒企业业绩全线增长,与此同时,各大酒企也纷纷提价。但高层提出“加大消费环节税收调节力度,研究扩大消费税征收范围”,意味着行业消费税改革实施进程很可能会提速。


专业人士认为,消费税改革的方向或将征收环节从生产端后移至渠道,酒企的税负压力将会减小,而量减价增趋势将会延续。与此同时,在白酒高端化的进程下,头部酒企优势将会愈发显著,而中低端酒企经营成本恐持续走高。


这些年来白酒产量在下滑,但酒品结构在不断优化:出清了更多规模以下酒企业,市场占有率逐步提升;出清了更多低端和毛利水平较弱的企业,多数酒企进军中高端赛道,势必会造成拥挤。而高端白酒消费税,对于品牌实力并不是特强的企业,恐怕是凶多吉少。而最坏情况是,假若消费税波及到茅台,头部企业五粮液、泸州老窖等企业,由于市占率、品牌影响力还与茅台存在距离,可能会受到更不利影响。


净利润基数加大估值水位高,是否给经销商双杀?


泸州老窖第一轮股权激励小试牛刀后大获成功,助力公司再次回归江湖第三地位。


第二轮想再接再厉,虽然2011、2012年达成既定目标,却不料行业景气度下滑,公司在2013和2014年经历滑铁卢。而目前的第三轮股权激励,宏观、中观等环境,或并不比第二轮激励政策后期好太多。


宏观而言,白酒的消费群体主要是40岁以上中老年群体,而最新人口普查数据说明,人口出生率创1978年以来新低,而死亡人口达到1014万人,这其中或有一大部分人群是受众群体。同时,全国经济增速缓慢下行,社会消费品零售总额增长乏力等也是需考虑的问题。


泸州老窖自2019年净利润达到46.42亿元之后,虽拉大了与古井贡酒、今世缘等酒企差距,但从净利润增速来看,不如迎驾贡酒、舍得酒业等净利润基数较低的公司表现好。而这次股权激励计划考虑到净利润增速在对标公司中达到前25%,意味着高净利润基数之上的高增长。现如今,净利润基数大后从成长期过渡到成熟期,靠提价改观的毛利率边际上升空间越来越有限,这些都是公司面临的增速问题。


泸州老窖之前的经销商制度,把酒品、股价和经销商牢牢捆绑在一起,酒上涨、股价也上涨,经销商的积极性左右逢源。现今白酒板块在三年期、五年期的估值百分位都处在高位,茅台、五粮液等头部酒企净利润增速换挡,这使得高估值的延续性更加存疑。


泸州老窖当前46倍的滚动市盈率,与行业平均水平相似,但若行业估值下杀,或许绝大多数个股不能幸免。是否会重演第二轮股权激励期间,股价下杀对经销商士气打压,或许这也是一考虑因素……


上一篇:汪能科:执手酱香,便是相伴到老

下一篇:茅台酒股份公司召开安全生产标准化一级复评正式评审会

猜你喜欢

香槟开不了怎么办_香槟开瓶之后喝不完怎么办

香槟开不了怎么办_香槟开瓶之后喝不完怎么办

2022-10-27 929
2022年茅台酒量价可期,网友:茅台酒准备在2022年放大招

2022年茅台酒量价可期,网友:茅台酒准备在2022年放大招

2023-01-08 566
第三届豫酒转型发展高峰论坛圆满召开

第三届豫酒转型发展高峰论坛圆满召开

2023-03-04 856
泸州老窖什么香型的酒(泸州老窖醇香酒52度价格)

泸州老窖什么香型的酒(泸州老窖醇香酒52度价格)

2023-03-02 905
各位朋友,一个人喝酒的层次往往决定了他今后的发展和江湖地位

各位朋友,一个人喝酒的层次往往决定了他今后的发展和江湖地位

2022-09-01 415
破产20年的“北京明星”酒,为何价格能从2.8到5000?是智商税吗

破产20年的“北京明星”酒,为何价格能从2.8到5000?是智商税吗

2022-12-10 592
诗词里面藏酒名(藏在诗词里的女孩名)

诗词里面藏酒名(藏在诗词里的女孩名)

2023-02-11 338
假茅台太多,原箱的假茅台也是很多

假茅台太多,原箱的假茅台也是很多

2022-08-26 785
喝多了,怎么解酒?(喝多了怎么解酒第二天)

喝多了,怎么解酒?(喝多了怎么解酒第二天)

2023-01-29 910
曝《有翡》投资7亿多,实景拍得像抠图,男女主根本不在一个画面

曝《有翡》投资7亿多,实景拍得像抠图,男女主根本不在一个画面

2022-08-17 535

加微信送福利 酱香白酒低价买

茅台镇酒厂直供 品质保障 性价比高

微信号:meijiu365